안녕하십니까. 한국은행 통화정책국 통화 신용 연구 팀에서 근무하고 있는 안성훈 과장 입니다. 오늘 날씨가 참 좋은데 이렇게 많은 분들이 금요강좌에 참석해주셔서 감사하게 생각하고요. 개인적으로도 되게 뜻 깊게 생각 합니다. 오늘 주제는 미 연준의 통화정책 기조 변화와 시사점인데요. 차례를 보시면 먼저 미 연준의 통화정책 기조변화의 배경을 먼저 설명을 드리고 다음은 글로벌 금융위기 이후에 미 연준의 통화 정책 운영 그 다음에 미 연준의 통화 정책 기조 변화 그 다음 우리 경제에 미치는 영향 그 다음 종합평가 및 시사점을 설명해 드리도록 하겠습니다. 그 우리 경제에 미치는 영향 앞부분 까지 두시 오십분까지 1부에서 설명을 드리고요. 한 10분 정도 쉬었다가 우리 경제에 미치는 영향. 이 부분을 한 30분 정도 강의에서 설명 드리도록 하겠습니다. 미국 경제가 회복세를 보임에 따라서요. 글로벌 금융위기 이후의 미 연준의 정책금리를 제로 금리까지 낮추고 자산매입을 통해서 대규모 양적완화를 시행했는데요. 경제가 회복세 되게 됨에 따라서 이제 정책금리를 2015년 12월 이래 인상을 하였고요. 2016년 12월 2017년 3월 이렇게 지금 3번 금리 인상을 가속화하기 시작하겠습니다. 그리고 이제 3월 fmc 의사록에 따르면 그 연준의 보유자산 축소를 올해 말경 fmc 의사록에 따르면 올해 정도는 보유 자산규모를 축소하겠다. 이렇게 발표를 하고 있어서 이제 미 연준의 통화 정책이 본격적으로 완화적 통화 정책에서 긴축적인 통화 정책 쪽으로 이동해 가고 있는 상황입니다. 여기서 앞으로 이런 것들이 어떻게 진행될지를 오늘 강의를 통해서 알게 되시면 도움이 많이 될 것 같습니다.그러면 이렇게 미 연준에 통화 정책이 정상화를 이렇게 시작하게 된 배경이 어떤 걸까요? 문제는 경제가 견고한 성장세를 유지 하고 있기 때문입니다. 글로벌 위기 당시에 마이너스 성장을 기록했던 미국 경기는 2010년 2월 이후에 성장률 2% 내외에서 안정적으로 견고한 성장세를 유지하고 있습니다. 작년에는 1.6% 정도 되었습니다. 그리고 올해 4분기에는 0.6%를 기록해서 되게 저조한 성장률이 아니냐는 말이 있었지만 미 연준이나 일반적인 평이 이거는 일시적인 현상이다. 일시적인 현상이고 앞으로 이 4분기에 미국 경제성장률은 상당히 높게 나올 것으로 예측하고 있습니다. 그 다음에 경기선행지표가 상승세를 보이고 있습니다. 지금 자료에서 보이고 있는 경제선행지수는 OECD 경기선행지수를 쓴 건데요. 이제 앞으로 경기가 확장국면으로 갈 건지 아니면 축소국면으로 갈 건지를 보여 주는 지표입니다. 주가 같은 것이 하나의 구성요소로 들어갈 수 있습니다. 주가는 앞으로 경기가 좋다고 하면 그 경기가 좋아 질 것을 감안하고 투자를 하지 않습니까? 그런 걸 반영해서 나타낸 지표인데 이런 조합들이 나타낸 지수가 굉장히 좋게 나오고 있습니다. 그 다음에 산업지표도 이렇게 보면 IMS 제조업 지수인데요. 이 지수도 3월에는 57.24 4월에는 54.8 이 정도로 기록을 해서 이게 50 보다 더 높으면 경기가 확장국면에 들어갔다고 보거든요. 그래서 지금 이러한 지표들도 되게 양호한 모습을 보이고 있다. 그래서 성장세로 봤을 때 미국의 통화 정책을 금리인상 하기에는 무리가 없어 보인다. 그런 말씀입니다. 그 다음에 미 연준의 통화 정책 목표는 고용 안정이지 않습니까? 고용률을 대단히 중요하게 생각하는데 지금 미국의 고용사정이 굉장히 좋습니다. 그래서 일자리 증가수와 실업률 하락이 통화정책 정상화를 뒷받침하는 요인으로 적용하고 있습니다. 보시면 4월중에도 비농가 취업자 수가 21.1만명. 그러니까 시장에서는 19 만 명을 예상했는데 이것을 상위하고 있고요. 그 다음에 실업률도 4.4%로 2007년 5월 이후에 가장 낮은 수준으로 하락했습니다. 따라서 여기 옆에 보시면 실업 수당 청구권자가 보이지 않습니까? 이게 지금 가장 낮은 수준에 와 있죠. 그래서 고용시장이 굉장히 미국이 좋아지고 있어서 이것도 지금 미국의 통화 정책 정상화를 뒷받침하는 경제여건이라고 말씀 드릴 수 있습니다. 이렇게 보면 표만 봐도 어느 때가 안 좋았는지 알 수 있죠. 글로벌 금융위기 있을 때 여기 보면 비농가 취업자 수가 굉장히 낮고요. 마이너스이고요. 그다음에 실업 수당 청구권자도 위기 때에는 굉장히 높았지 않습니까? 표를 보면 어떤 고용 사정이라든지 경제 사정도 잘 파악을 할 수가 있습니다. 세 번째로는 장기간 올해가 벌써 금융 위기가 발생한지 10년 정도 되었다고 해요. 그러면 저금리 기조가 장기화되면서 경제 내 금융 불균형 이 누적되어있는 모습을 보입니다. 미국도 마찬가지입니다. 그 주가나 부동산 가격이 버블이 우려 될 정도로 크게 상승하는 모습을 보이고 있고요. 그 다음에 미국의 가계부채도 금융위기 이전 최고 수준인27.7조 달러. 지금 16년 말이 12.6조 달러 거의 근접해있는 모습입니다. 그리고 일부 학자금이나 자동차할부대출에서 연체율이 점점 높아지고 있는 모습을 보입니다. 그래서 제가 듣기로는 지금 미국에서 자동차 오토는 잘 안 나간다고 그래요. 잘 안 해 주려고 해요. 왜냐하면 대출을 해 줬을 때 리스크가 점점 늘고 있어서 이게 잘 안 되고 있는 현상이 지금 발생한다고 합니다. 두 번째 목차로 글로벌 금융위기 이후 미 연준의 통화 정책 운영을 살펴보겠습니다. 제가 이제 심심하니까 퀴즈를 하나 낼 테니까요. 이 강의를 듣고 그 퀴즈를 해결할 수 있으면 강의를 되게 잘 들은 거고 제가 또 설명을 잘 해 드린 거고 한참 지나서 이해가 안 된다고 생각하시면 나중에 좀 더 자세히 생각을 해 보시기 바랍니다. 우리나라 기준 금리가 몇 퍼센트 인가요?1.25%죠. 그렇죠? 지금 미국의 기준금리 몇 인가요?누구 크게 말해 줄 분 있나요? 네. 감사합니다. 그러면 궁금한 점이 있지 않으세요? 어떤 궁금한 점이 전혀 없으세요? 방금 그 표현에서 궁금한 점 있어야 되는데 어떤 점이 다르냐하면 왜 우리는 숫자 하나 1.25% 로 금리를 결정하는데 미국 정책 금리는 레인지. 범위예요. 0.75 %에서 1% 왜 그렇게 미 연준의 정책금리가 레인지로 결정이 되고 있는 가를 강의를 듣고 나중에 가서 잘 이해하신 분이면 제가 설명을 좀 잘 드린 게 될 것 같은데 그 생각을 좀 염두 해두면서 한번 강의를 들어보시죠. 글로벌 금융위기가 발생 했습니다. 그래서 금융 불안이 확산되고 이게 소비 투자에 대해서 세계 대공황과 비슷하게 충격이 왔다고 해서 그레이드 리셉션이라고 하는 표현을 쓰지 않습니까? 원래 서브프라임 모기지라고 해서 주택담보대출. 모기지대출이 되게 신용도가 낮은 사람에게 대출이 되어서 되게 부실 우려가 커졌는데도 이것을 파생상품의 CDO의 하나의 구성요소로 넣어 가지고 원래 신용도가 굉장히 낮은데 이것을 다른 활용도가 높은 자산하고 혼합을 해서 신용도를 높여서 또 유동화 시키고 이것을 다른 금융기관에게 팔고 또 다른 금융기관에서 발행한 것처럼 자기네 금융기관이 사고. 서로 이렇게 연계가 되어서 결국은대출자들이 신용이 낮으니까 갚지 못하는 경우가 발생해서 이게 부실화 되고 금융기관 상호간에 리스크가 전염이 되어서 이렇게 위기까지 발생하게 됐던 거죠. 그래서 위기가 발생하자 미 연준은 2007년 9월부터 2008년 12월 까지 총 10회 걸쳐서 페들 펀드 목표금리 이게 지금 타깃으로 하고 있는 금리죠. 금리를 5.25 에서 0에서 0.25수준까지 제로금리 수준까지 낮추게 됩니다. 그리고 미 연준은 대규모 자산매입을 통해서 양적완화를 시작하게 된 거죠.사실은 위기가 바로 발생하자 미 연준은 다양한 정책수단을 통해서 시장에 개입을 하게 됩니다. 그래서 붕괴된 시장을 다시 회복시키려고 긴급 수단을 다양한 대출제도를 만들고 시장에 유동성을 공급해줘야죠. 양적완화를 하기 전에요. 그래서 그 때의 특징을 보면 RT 거래 같은 경우에는 담보 회상 기간을 원래 했던 것보다 더 넓혀 줬고요. 담보도 국채만 이렇게 우량 담보만 받다가 좀 담보가 낮은 담보도 인정을 해 줘서 유동성을 공급하게 되고요. 이렇게 해서 그 시장에 굉장히 많은 유동성이 이미 QE를 시작하기 전에 많은 유동성이 시장에 적응이 되면서 금융 위기가 어느 정도 진정 되게 되었던 거죠. 근데 그런 대출 제도는 만기가 도래 되면 다시 당연히 회수가 되겠죠. 그래서 출구전략이 당연히 돼요. 당연히 되고 대출을 연장을 하면 또 계속 지원을 하게 되는 시스템이 되겠죠. 그래서 이제 양적완화는 제가 드리고 싶은 말씀은 그러한 대출제도나 특별한 제도를 통해서 금융위기를 일단 진정을 시켜 놨다는 겁니다. 그러나 미 연준이 보기에 미국의 디플레이션 위험 그 다음에 경기침체 이런 것들이 우려가 되는 거거든요. 그래서 대규모의 양적완화를 시작하게 되는 겁니다. 그리고 그때 금융위기가 안정이 되었을 때 사실은 미 연준은 출구전략을 생각을 하고 있었어요. 생각을 하고 있었는데 여러분도 잘 아시다시피 2012년에는 유로 재정위기가 발생하잖아요. 그렇기 때문에 글로벌 경기가 안 좋아지고 그에 따라서 미국도 경기침체의 가능성도 디플레이션의 가능성이 있기 때문에 이런 조치를 취하지 않을 수 없었던 거죠. 그래서 지금 보면 금리도 거의 7년간 고정시키면서 그때의 완화적 통화 정책을 유지했던 겁니다. 초과 지준금이라는 게 나오는데요. 미 연준이 양적 완화와 그전에 대규모 유동성공급 조치를 취해서 시장에 막대한 유동성이 공급되고 금융기관에도 많은 자금을 확보하게 됩니다. 그러면서 은행 내에서 초과 지준금이 크게 늘어나면서 그 페드럴 목표 금리를 하회하는 상황이 빈번히 발생하게 되는 거죠. 그래서 고민을 하던 미 연준은 2018년에 초과지준불이라는 제도를 도입을 하게 됩니다. 그래서 일시적으로 코리도 시스템을 도입을 하고 바로 한다고 해 그냥 ios 그러니까 초과 지준 불위 제도를 목표로 하는 플로우시스템으로 전환하게 됩니다. 여러분 우리나라 기준금리가 몇 이죠? 1.25%죠? 그러면 코리노시스템이라는 거는 시장 금리를 우리 기준금리를 운영하게 되면 우리는 옛골 금리가 기준금리 수준을 벗어나지 않도록 통화 정책을 운영을 하고 있습니다. 그럴 때 은행이 시장금리의 상한선, 배기성 수신 여신 금리와 수신금리의 안에서 시장금리가 움직일 수 있도록 통제하기 위해서는 금융기관이 배기성 수신과 여신을 자유롭게 이용하면서도 시장금리가 배기성 여신 금리를 넘지 않고 또 밑에는 수신금리 밑으로 하위하기 않고 그 안에서 안정적으로 움직일 수 있도록 통화 유동성 조정을 체계를 만드는 통화 정책 운영 체계를 콜드 시스템이라고 합니다. 반면에 플로우 시스템은 그 이제 미국을 생각해보면 잘 알 수 있는데요. 미국의 금융시장의 유동성이 아주 풍부하게 진행되니까 금리가 미 연준이 어떤 페드럴 모델 에이스를 통제하려고 해도 어떤 기준금리를 설정을 해도 자꾸 그 밑으로 하회하는 현상이 일어납니다. 왜 그러냐? 유동성이 풍부하기 때문에 그 금리를 하회하는 현상이 발생하게 된 거죠. 그런데 지금 미 연준의 입장에서는 계속 그 양적완화정책을 지속하고 대금 유동성을 시장에 주고 싶은데 그 유동성을 유지하면서도 금리체계를 유지할 수 있는 방법이 뭘까? 이렇게 생각을 하게 된 거예요. 그럴 때 수신 금리를페더럴펀드 목표금리 수준에 맞춰 버리는 거예요. 그러면 예를 들어서 초과지준금리가 1% 라고 하면 FFR목표도 1% 로 해가지고 금리 수준을 그 밑으로 하회하지 못하도록 이 지도를 통해서 단기금리를 통제하게 되는 거죠. 여러분 생각해 보세요. 만약에 어떤 금리가 있는데 초과지준불의를 하는데 이 밑으로 금리가 떨어지면 어떻게 되는 건가요? 만약에 지금 미 연준이 페드럴펀드 정책금리를0.5% 로 했다. 그런데 지금 0.5% 로 했는데 초과 지준 금리에 대해서 이자를 지급을 하잖아요. 이자를 지급 하는데 시중에서 이것보다 0.35 0.4 로 이렇게 자금이 거래 된다고 하면 어떤 현상이 벌어질까요? 어떤 현상이 벌어지는가하면 은행이 그 0.35 에 돈을 차입해 와서 이 초과지준금리 계정으로 중앙은행이 맡기겠죠. 왜냐하면 자기는 0.5% 이자를 받을 수 있으니까 이렇게 차익거래가 발생하게 됩니다. 그러면서 금리가 IOER에 대한 수요가 많아져서 다시 시장금리도 기준금리에 맞게 다시 환원을 하는 거죠. 그래서 될 수 있으면 플로우 시스템에서는 초가지준금리 밑으로 시장금리가 형성되는 일이 없게 되는 겁니다. 그래서 이 플로우 시스템을 사실은 대규모 양적완화를 지속하면서도 금리 정책 체계를 유지할 수 있는 시스템이라고 하고요. 어떤 분들은 통화를 금리로부터 분리시키는 통화정책 운영체계다고 설명을 합니다. 그래서 다음 장은 2008년 12월에는 페드럴 펀드목표를 제로 수준에서 인하 하면서 필요 및 초과지준산 금리를 모두 0.25% 까지 낮추게 되는데요. 이게 낮추게 된 배경도 좀 있다 좀 더 설명을 드리겠습니다. 이제제가 방금 말씀드렸을 때 초과지준불의를 금융기관 입장에서 지준이라는 건 있잖습니까? 고객들이 맡겨 놓은 예금을 나중에 요구할 때 다시 그 요구에 부응하도록 예금의 일정액을 중앙은행에 예치하고 이게 필요지준이죠. 근데 그 금액이상으로 금융기관이 유동성을 보유하고 있어서 그 유동성을 PO 지준액을 넘는 유동성을 초과 지준이라고 합니다. 근데 유동성이 가지고 있다가 이제 초관지준불의를 하니까요. 중앙은행에 들어오기만 하면 일정금액의 이자를 준다는 거죠. 그렇기 때문에 다른 데에서 중앙은행이 정한 금리보다 낮게 운영은 하지 않고 중앙은행으로 가지고 들어오는데 신기하게도 미국에서는 IOER을 도입 했는데도 자꾸 페드럴펀드 AC IOER 밑으로 하회하는 현상이 발생하게 됩니다. 그래서 도입하는 제도가 온RRP제도 입니다. 여러분 처음 들어본 분도 계시고 아니면 좀 아시는 분도 계실 텐데 그런 문제점을 해결하기 위해서 도입한 제도다. 근데 어떻게 이런 일이 벌어졌냐면 미 연준의 지준을 예치하는 기관이 아닌 비은행 회사들이 있어요. 정부 보증 기관이라고 정부보증기관에 페니맵, 프레디맵, 지니맥 이렇게 비은행 회사들이 있는데 이들이 대규모 유동성을 가지고 있으면서 이거를 페더럴펀드 시장에 매우 낮은 금리로 자금을 공급하게 됩니다. 그럼에 따라서 미 연준이 페더럴펀드 금리를 정해도 자꾸 이 밑으로 금리가 하회하는 현상이 발생하게 된 거죠. 그래서 그 미연준은 온RRP 제도를 통해서 비은행금융기관 회사들이 가지고 있는 유동성을 다시 흡수하게 되는 거죠. 완벽하게 금리를 통제하지 못 하겠지만 온RRP금리 이상으로는 통제하겠다. 그 밑으로 내려가지 않겠다고 도입한 제도가 이 제도입니다. 그래서 일단은 지준불의 대상이 아닌 일부 비은행 예금취급기관을 거래대상에 포함시키면서 이들이 가지고 있는 유동성을 흡수하게 되는 거죠. 그래서 여기서는 프라이머리 딜러가 23개 은행이 20개 그 다음에 GS 정부 보증기관이 14개 MMF 103개 등 총 160개 기관이 이 제도에 참여하고 있습니다. 글로벌금융위기에 의해서 막대한 그 유동성이 시중에 공급 되니까 금리 컨트롤이 안 되어 도입한 제도가 초과지준불의제도하고 IOER 그 다음에 IOER도 하회하니까 도입한 제도가 온RRP제도. 이런 통화정책 운영체계를 도입했죠. 통화 정책 정상완화에 대한 원칙도 수립하게 됩니다. 2011년 6월에 통화정책정상화를 위해서 먼저 만기 증권 재투자 종료를 선언했고요. 금리에 대한 포워드가이던스를 수정하고 추가 진출을 감축하고 세 번은 정책 금리를 인상하고 네 번째는 고유MBS의 점진적 매각. 다섯 번째는 초과보유증권 및 지준을 해소하는 순차적으로 하겠다. 순서대로 하겠다는 출구전략의 원칙을 제시하게 됩니다. 중국에서 보셔야 될 게 만기 증권의 재투자를 종료한다. 그런 거고요. 그 다음에 정책금리를 인상 한다는 겁니다. 정책금리를 인상한 다음에 MBS를 점진적으로 매각하겠다. 이런 순서가이 원칙을 제시했던 거죠. 그런데2013년 5월 22일 번행키 의정이 미 의회에서 회의 규모를 축소 할 것이며 mbs 매각이 포함된 출구 전략 원칙을 수정한 바 없다. 이렇게 언급을 하자 미 국채 금리가 급등하고 글로벌 금융시장이 요동을 쳤습니다. mba 스프레드도 급등을 하고요. 지금 픽스 지수라고 있는데 픽스 지수는 금융시장의 변동성지수 입니다. 변동성 지수인데 변동성이 아주 크게 나타나는 거죠. 이거를 상당히 유명한 용어인데요. 드리퍼 센트롬이라고 합니다. 이 언급 때문에 글로벌 금융시장이 되게 요동을 치고 사실 미 연준의 통화정책기조 정성화 하면서 가장 우려하는 게 이런 모습이에요. 이런 모습이 발생하지 않도록 하기 위해서 미 연준도 굉장히 노력하고 있고 한국은행도 이러한 것을 예방하기 위해서 계속해서 모니터링을 하고 있는 거지요. 테이퍼라는 거는 뭐냐면 양적완화를 안 하는 게 아니고요. 월 규모를 일정 원래 지금 보면 장기 국채를 매월 450억씩 매입 하겠다. MBC를 매월 400억 달러씩 매입 하겠다. 이렇게 했는데 이거를 앞으로 그렇게 하지 않고 매월마다 줄여서 어느 시점에 매입을 종료 하겠다고 이렇게 하는 게 테이퍼 링입니다. 테이퍼가 되는 시기에도 유동성공급이 되고 있는 거죠. 이렇게 자세하게 알 필요까진 없는데 제가 자료에 넣어 놓은거는 어떤 분들은 이게 더 궁금하신 분들도 있어서 자료에 넣었습니다. 어떻게 미국이 테이퍼 링을 했는지. 이런 긴축발작을 겪고 나니까 미 연준이 좀 생각이 바뀐 거죠. 좀 생각이 바뀌어서 재투자를 갑자기 중단하겠다. 이렇게 설명을 했는데 갑자기 금융시장이 굉장히 요동을 치니까 그러면 안 되겠다 이거를 막기 위해서 통화정책 정상화에 원칙과 계획이라는 것을 발표하게 되는데요. 보유 자산 축소는 점진적이고 예측 가능한 방식으로 하겠다. 핵심은 정책금리를 보다 정상적인 수준으로 인상한 이후에 보유 자산 축소를 개시하겠다. 이렇게 발표를 했습니다. 이 부분이 굉장히 중요한 거죠. 그 다음에 보유 mbs 매도를 통한 정상화는 하지 않을 것이다. 그래서 여러분 미연준 통화 정책의 정상화에서 그 원칙은 지금 이 원칙이 그대로 유지되고 있는 겁니다. 그럼 좀 생각해 볼게 정책금리를 먼저 인상한 후에 보유자산의 축소를 개시 하겠다고 했는데 한 가지 이유는테이페 센트롬 같은 글로벌금융 시장의 변동성을 완화하겠다는 게 하나가 되는 거죠. 왜 이렇게 변동성이 심하게 되냐면 시장 참가자들이 그 신호를, 그 언급을 금리 인상까지 하지 않는 게 아니냐는 의구심을 가졌던 거예요. 그리고 과잉반응을 하게 되는 거죠. 그러니까 지금 보유 자산 축소를 먼저 해 버리면 이게 이제는 완화정책은 끝났어. 긴축으로 가는 거야. 이렇게 시장에서 시그널을 받는 거죠. 신호 효과가 너무 커서 이렇게 글로벌 금융시장에서 변동성이 확대되고 있어서 이것을 막기 위한 방법이 그 원인이 있었습니다. 그리고 이제 두 번째로는 미 연준이 금리 중심 체계 통화정책 운영을 선호한다고 봐야 되는데 먼저 금리를 올려놔야지 먼저 정책 금리를 인상해야지 나중에 다시 어떻게 경기 침체가 발생하거나 이럴 때 대응능력이 있는 거다. 대응능력을 확보하는 거다. 정책 여력을 확보할 수 있는 거라고 생각 하는 겁니다. 이런 합의가 모여서 통화 정책 정상 원칙을 발표를 했습니다. 미 연준의 통화 정책 기조를 보겠는데 당연히 두 가지의 이야기가 된다. 먼저 미 연준의 정책 금리 인상이고요. 다음 보유자산 규모의 축소에 관한 겁니다. 미국 경제가 이제 회복세가 지속 되니까 2015년 12월에 정책금리를 0.25% p 인상한 이후에 2016년 12월 2017년 3월에 금리를 인상하게 되는 거죠. 근데 이게 2018 년 12월 금리인하 후 7년 만에 벌어진 거잖아요. 그래서 금리 조정치를 자세히 한번 정리해 보았습니다. 이 페이지에서 볼게 아까 제가 요즘 퀴즈가 뭐였죠? 네 잊어버리셨나요? 퀴즈가 왜 미국의 정책 금리는 레인지 지금 0.75 에서 1% 로인가? 그에 대한 대답이 여기에 있습니다. 이 페이지에 있습니다. 보시면 미 연준의 정책 금리 인상시 목표수준이 포인트가 아닌 목표 범위를 활용 하고 있는데요. 아까 제가 IOER과 온RRP 제도를 좀 자세하게 설명해 드린 이유가 거기 있어요. 지금 0.75% 라는 금리와 1.0이랑 금리는 1.0은 초과지준금리입니다. 금융회사가 필요 지준을 넘어서 지준계정에 또 중앙은행이 예치를 하면 거기에도 이자를 불위하고 있어요. 지금 1.0 으로 불위한다는 거죠. 그 다음에 온RRP 금리는 하단으로 삼으면서 폭을 25pp 안에서 유지하도록 하면서 미연준이 장기시장금리를 통제력을 높이고 있는 거예요. 이런 방식으로 지금 다시 통화정책 금리 인상을 시작하고 있는 겁니다. 그러면 올릴 때는 다시 포인트로 하지 않고 아직도 왜 레인지로 했냐. 그러면 정책금리를 인상 한다 하더라도 아직 시중에 유동성이 풍부하게 남은 상태에서 미 연준이 수준으로 포인트로 통제 하기는 어려울 것이라고 예상을 하고 있기 때문입니다. 아까 IOER 설명하면서 그 이야기 했는데 그러면 은행들이 비금융 기관에서 싸게 금리를 온RRP로 하지 말고 일단 싸게 차입을 한 이후에 IOER에 맡겨 놓으면 자기가 차액을 먹을 수 있지 않습니까? 차익거래를 할 수가 있는데 왜 차익거래를 하게 되면 금리는 ioer 수준에서 유지되겠죠. 근데 그런 게 되지 않고 왜 온RRP를 통해서만이 될 수 있는가? 그러면 이게 지금 미국 금융시장이 약간 마찰적 요인이 있어서 그럽니다. 어떤 마찰적 요인이 있냐면 일단은 비은행금융기관은 미 연준의 초과지준 불위를 받을 수 없고요. 또 그러면 은행이 비예금 금융기관에게 돈을 차입을 하면 되는데 지금은 레버리지 비율 규제라고 글로벌 금융위기의 규제가 굉장히 심해졌어요. 차입을 해오면 비율규제를 의무 해야 되는데 거기 부담을 주는 게 좀 부담이 됩니다. 금융규제로 그 다음에 또 비은행금융기관의 입장에서 보면 어떤 문제가 있을까요? 비은행금융기관은 예전에는 글로벌금융위기 이전에는 은행들을 믿었어요. 내가 은행에 돈을 빌려줘서 절대 떼일 일이 없을 거야. 믿었죠. 그런데 글로벌금융위기 터지고 나서는 아니에요. 큰 은행에다 무너지는 거야. 내가 얘들한테 돈을 빌려 줬을 떼돈을 못 받을 수도 있겠구나. 너무 익스포져를 크게 해 놓으면 안 되겠다는 생각이 있는 거죠. 그래서 돈을 빌려 주지도 않는 시장에 마찰 적 요인이 존재 하는 겁니다. 그래서 지금 미 연준이 금리가 통제하기 어렵다는 게 미 연준이 잘 못 해서 통제하기 어려운 상황이 된 게 아니고요. 시장의 여건이 통제하기 어려운 상황이 되어서 이 상황을 잘 컨트롤하면서 정상화를 하기 위해서 이 두 제도를도입하고 이 두 제도를 통해서 미 연준의 정책금리를 인상을 하고 있는 거죠. 그러면 FOMC 참석자들은 2017년에서 19년 중에3회에 각 0.25% 씩 인상하는 궁리 경로를 제시했습니다. 그래서 보시면 올해는 2017년 말은 1.375 이거 중간 값이예요. 전망의 중간값. 그 다음에 fomc 참석자들에게 2018년 금리는 2.16% 연말에요. 2019년 말에는 3.0 까지 가능합니다. 미국 정상화 미 연준의 통화 정책 정상화를 한번 정리를 한번 해 보시면 언제 시작 했는지 그 다음에 어떤 속도로 하고 있는지, 최종 수준은 어디인지 이렇게 정리를 한번 해 보세요. 그러면 정책금리 인상은 언제부터 시작되었죠?2015년 말부터 시작되었죠. 그래서 1년간 못 올리고 있다가 2016년에 다시 재개를 했고 지금 속도는 1년에 3번 0.25% 하겠다. 라는 게 일반적인 전망이다. 이 전망에 변화가 있을 수 있죠. 경제 상황이 변할 수는 있지만 지금 상황에서 이렇게 전망을 하고 있습니다. 그 다음 최종 수준은 어디까지 한다고요? 3%까지 한다는 겁니다. 그러면 항상 미 연준은 이렇게 정책금리를 인상할 때 점진적으로 인상한다는 말을 굉장히 많이 썼어요. 그러면 이게 점진적일까? 이렇게 인상하는 속도가? 그럼 과거 인상기하고 한번 비교해 볼 필요가 있는데요. 미 연준이 86년 94년 99년 04년에 인상을 했어요. 그 인상을 했을 때 평균의 인상폭이 322 p.그 다음에 기간은 평균 19개월이 걸렸어요. 여러 분이 계산 한번 해 보시죠. 지금 이제 앞으로 3년간 몇 pp를 올리게 되는 거죠?225pp를 올리게 되는 겁니다. 그리고 기간은 몇 개월이 얼마나 걸리는 거죠?36개월이 걸리는 거예요. 2015년 12월을 빼고요. 제외하고 이렇게 걸리는 겁니다. 그러면 지금 속도를 비교해 보면 과거에 인상의 평균시기보다는 좀 더 점진적이다라고 평가 할 수 있을 것 같아요.제가 bfmc 연방공개시장위원회의 위원현황을 좀 정리해 봤는데요. 이건 여러분 좀 관심 있으면 재미도 있는데요. 이 점이 몇 개가 찍어져 있나요? 그 금리전망 할 때 점도표에 점이 몇 개 찍어져있죠? 세보시면 17개가 찍어져 있어요. 그러면 이 열 일곱 명이 어떻게 되느냐 그러면 그거를 좀 자세히 설명해봤는데요? 지금 의사록이나 이런 거를 읽어보면 참석자라는 표현이 나옵니다. 참석자 회의참석자 참석자는 수가 여기 보면 16으로 되어 있는데 3월 회의까지는 열일곱 명이었어요. 열일곱 명인데 저 이사회에서 타를로 이사가 사임을 그 사이에 했어요. 그래서 지금은 이거 원래 7명이 해야 되는데 두 명이 국제에서 인증을 못 받은 상태로 있었고 한 명이 사임해서 지금 4명. 그래서 이제 투표권을 가진 인원은 원래 열 명이었는데 지금은 아홉 명이고요. 아홉 명이 되었고 원래 정원은 12명이죠. 그리고 뉴욕 연준의 의장은 당연히 해야 되는 멤버에 들어가는 거고요. 지역 연준은 몇 명씩 순환해서 돌아갑니다. 근데 이 다섯 명 지역 연준의 5명에 멤버에 대체 멤버들이 이렇게 다섯 명 있어요. 근데 뉴욕 연준 부총재는 대체멤버이긴 하지만 여기서 뭐 코팅을 하거나 그러진 않습니다. 그래서 여기 실질적으로 네 명입니다. 나머지 12개 지역 연중 중에 다 제외하고 나면 3개가 남는데 이분들이 넘포터라고 할 수 있죠. 그래서 이것도 자세히 정리 되는 데는 없어서 한번 보시면 도움이 될 것 같습니다.지금 우리 은행에서 국제 컨퍼런스를 하고 있는데 여기에 지금 존 윌리엄스 샌프란시스코 연준 총재가 어제 오셔 가지고 같이 참여하고 계십니다. 지역 연준 총재들이 국제컨퍼런스 한분씩 매년 오세요. 우리 은행 국제 컨퍼런스에 보유자산축소에 대해서 이제 설명을 좀 드리겠습니다. 보유자산 축소도 마찬가집니다. 아까 제가 어떻게 개념을 설정해서 접근하면 쉽다고 했죠? 먼저 언제 시작할 건가? 그 다음에 보유자산규모의 축소의 속도는 어떠한가? 그 다음에 마지막에 축소할 수준은 어디인가입니다. 이거를 생각하면 이제 좀 접근하기가 좀 편합니다. 지금 보유자산현황을 한번 봐 볼까요? 보유자산은 지금 몇 조이냐면 대차대조표는4.4 조 약 4.5조 달러 보유하고 있고요. 그 중에서 국채가 2.5조 수준이고 그 다음 mbs 가 1.7조 달러 수준 입니다.옆에 보여 줬던 규모를 옆에 표로 그려 놨고요. 다음에 고위 국채 및 MBS 만기도래 규모를 그래프를 그려 놨습니다. 근데 이제 또 생각해 볼게 보유자산축소는 왜 해야 하는 걸까요? 그 점을 생각해보면 먼저는 초과지준 금리에서 초과지준이 발생해서 그것을 중앙은행에 미 연준에 가지고 들어오면 돈을 지불해야 되잖아요. 그때 되면은 지금 금리가 계속 인상할 때 지급하는 비용이 어떻게 생겼어요. 계속 늘어나게 되는 거죠. 그러면 미연준의이자 부담이 굉장히 커지고 그 다음에 수지가 나빠지고 사실은 결산을 해서 흑자가 나면 미 재정에 가게 되는 거죠. 우리나라도 한국은행이 잘 해서 흑자가 나면 그 부분은 세입으로 잡히는 거잖아요. 일부 유보하고요. 그런데 그걸 원외로 한다고 하더라도 일단 미 연준이 재정상 어렵게 될 가능성이 좀 있다는 거예요. 그 다음에 이제엘렌의 임기가 내년 2월이에요. 그 다음에 부회장인 피셔의 임기가 내년 6월이예요. 그래서 내년엔 집행부가 꾸려질지도 모르는데 트럼프 정부안에서 이럴 때 먼저 통화정책의 불확실성을 제거하고 가자. 그래서 좀 보유자산 축소에 대해서 약간 서두를 필요가 있고 축소를 또 해야 된다. 그 다음에 보유자산을 보면 국제하고 MBS가 주류인데요. 특히 국채 같은 경우는 우량자산이잖아요. 이게 미 연준 중앙은행에만 이렇게 쌓여 있는 게 바람직할까? 이제 시장으로 가면 시장에서 이게 담보의 역할을 하면서 담보를 재사용할 수 있고 시장간 거래를 활성화시킬 수 있는 장점 있는데 이러한 자산이 미 연준에 쌓여 있는 게 좋은가 이런 거에 있어서 의문시하는 분들이 있어서 우량 자산이 금융시장으로 빨리 나가서 금융시장간 거래를 활성화 시키는 게 더 바람직하다 시장 기능에 더 부합하다. 이렇게 생각하는 분들이 있습니다. 당연히 이것도 인플레이션 우려와 자산버블 우려가 있기 때문에 지금 상황이 보유자산규모를 크게 하고 있기 때문에 축소해야 된다는 경우가 있습니다. 그리고 지금 최종화하다 보면 중립금리에서 최종목표 수준이 몇 퍼센트였죠? 3% 이었잖아요. 3% 까지 금리를 인상하겠다. 이렇게 했는데 만약에 위기가 또 다시 닥친다면 금리를 인하해야 되잖아요. 금리를 인하해서 대응해야 되는데 과거 미연준이 위기가 왔을 때 9 번 정도 침체가 왔고요. 이때 금리를 인하는 폭이 5.5% p 3% 가지고는 부족하잖아요. 이거는 무엇을 의미하냐면 금리 정책만 가지고는 위기대응능력이 떨어질 수도 있다는 거죠. 그럼 그때 양적완화정책을 사용해야 되지 않느냐라는 문제가 발생 하는 거죠. 그래서 금리를 먼저 인상하는 것도 정책여력을 확보해야 된다는 문제가 있겠지만 나중에 경기침체 시에 방금 같은 문제 때문에 양적완화를 정책여력으로 남겨 놓기 위해서는 또 보유자산의 규모미리 좀 축소를 해 놓아야 되는 거죠. 그래서 아까 제가 먼저 말씀드렸던 시기. 시기는 언제냐. 미 연준의 의사록에서는 3월 의사록에서는 금년말경 하는 게 적절하다. 5월 회의 의사록에서는 올해 시작 하는 게 적절하다. 이렇게 말했고 금융시장에서 보기에는 올해 말에 정책 변경을 시사하고 실제 시행은 내년 말에도 할 수 있으니까 올해 연말이나 내년 초 정도 되면 보유자산 축소를 할 것으로 예상하고 있는 거지요. 그렇게 생각하면 올해 미 연준의 정책 방향은 좀 잡힌 거 같아요. 아까 6월 달 보신 분. 그래프 보신 분 있을지 모르지만 6월에 금리인상 확률이 몇 프로랍니까 지금? 6월에 fmc 회의가 있어요. 6월 달 금리 인상 확률이 몇 퍼센트죠? 지금 시장에서 예상 하고 있는 게? 지금 그래프가 어디로 가있습니까? 앞에 한번 봐 보시면 되는데 여기 보시면 되죠. 여기. 몇 퍼센트예요?100%죠. 100%란 말은 6월에 거의 확실하게 금융시장의 아주 큰 변동성이 없다. 금리인상 한다는 거죠. 그렇게 봤을 때 3월 달에 금리를 인상하면 때문에 6월 달 금리인상 하고 9월에 금리를 인상하면 올해 세 번 금리인상하게 되는 겁니다. 그러면 이제 12월에 보유자산 정책 변경을 발표하면 올해 스케줄이 나름대로 이렇게 예측 가능하게 잡히는데 저도 그렇게 개인적으로는 전망하고 있습니다. 축소 방식은 어떨까요? 축소 방식에서 여러분이 좀 구별해야 될게 하나는 능동적 방식이라고 액티브한 방식. 이거는 사실상 자산매각을 의미합니다. 이거를 팔아서 보유자산규모를 축소하겠다. 하는 게 능동적 방식이에요. 그 다음에 이런 능동적 방식 말고 수동적 방식으로 보유하고 있는 국채에 만기가 도래 할 때 만기가 도래하면 만기 도래에 따라서 금액이 들어오지 않습니까? 그 금액을 가지고 재투자를 하지 않겠다. 수동적으로 하겠다. 이 방식이 점진적인 방식인데 그 재투자 종료에서 재투자를 중단하는 방식에서도 재투자를 중단한 방식에서도 두 가지의 견해가 나뉘어요. 하나는 그 재투자를 중단하는 것을 점진적으로 축소 할 건지 아니면 일시에 다 중단할 건지라는 논의가 있습니다. 이런 논의들이 전개되고 있다는 것은 일단은 능동적으로 자산매각을 하면 금융시장의 충격이 어떻다는 거예요? 굉장히 클 수 있다는 전망이 깔린 거죠. 그러면 금융시장에 충격을 덜 주기 위해서 보유 자산을 점진적으로 하겠다. 재투자 중단 방식으로 하겠다. 근데 재투자 만기가 도래한 것을 그 액수만큼 했을 때도 또 위험하지 않을까? 커뮤니케이션은 되게 우월하지만 위험하지 않을까? 이거보다 더 점진적으로 신중하게 가자라고 하는 견해가 그 만기 도래한 것에 일부분만 단계적으로 축소하자라는 견해가 나오겠죠. 그런 것들이 지금 논의가 되고 있는 상황입니다. 그래서 MBS 같은 경우는 지금은 이게 보유 국제와 mbs 의 만기도래규모인데요. 2018년에 가면 이게 4255 달러입니다. 국채가 만기도래하는 게. 그러면 4250달러의 투자를 중단한다. 그랬을 때 금융시장에 어떤 충격을 줄 것인가? 이거 인데 여기는 지금 이 그래프는 국채만 보여 주잖아요. mbs는 만기가 굉장히 길게 있어요. 근데 mbs의 특징이 조기상완을 할 수 있습니다. 지금 주택 담보 대출을 받은 사람이 모기지를 받은 사람이 "내가 지금 금리가 낮으니까 예전에 금리가 높게 받았던 대출을 갈아타겠다. 갈아타겠다. 내가 조기상환수수료를 물고라도 내가 조기상환을 하겠다." 그러면 조기상환을 받아 줘야 됩니다. 조기상환이 이루어지면 미 연준이 보유하고 있던 mbs의 규모는 줄어들게 되죠. 그 금액을 아직까지는 조기상환액을 다시 재투자를 해왔어요. 근데 지금은 앞으로 중단하겠다는 것은 그렇게 조기상환금액으로 들어온 금액을 재투자를 하지 않겠다는 거거든요. 근데 그 규모를 만기만 생각 하는 게 아니라 그 금리를 생각하면 mbs가 지금 시장 전망을 해야 되는데 시장에서 한 2천억 정도 수준으로 보고 있습니다. 그러면 지금 재투자 만기도래하고 조기상환액이 6,000억 달러 정도 됩니다. 이것을 일시에 내년에 다 중단 했을 때 유동성이 해소 되고 해소 됐을 때 금융시장에 미친 충격이 어느 정도일까를 많은 사람들이 예측을 하는데 이것도 미 연준에서 보기에는 영향이 있을 것 같아서 이번 의사록에서 방향을 밝혔는데 점진적으로 하겠다. 점진적인 축소를 하겠다는 것을 밝혔죠. 점진적 축소를 하겠다는 건 방금 말한 6000억 달러에 내년에 재투자 중단을 해야 되는 이 규모를 일시에 하지 않고 일 부문만 하겠다는 건데 그 방법은 보유 자산 축소 규모에 대해서 캡을 씌우겠다. 한도나 리밋을 씌우겠다는 거고요. 처음에는 낮은 수준으로 하다가 3개월마다 한도를 증대시켜 가겠다. 이렇게 하는 겁니다. 여러분도 이제 이 이야기만 하고 휴식 시간을 가질게요. 머리를 한번 회전을 시켜보세요. 한도를 처음에는 50억 달러 mbs 국채를 50억 달러 씩 3개월마다 하고 그 다음 분기에는 100억 달러 그 다음 분기에는 150억 달러 그 다음 분기에는 200억 달러하면 줄여야 될 규모가 얼마정도 되죠? 계산해 보면 mbs 교체한다고 하면 같이 한다고 하면 1500억 달러 각각해서 합하면 3000억 달러 정도 되죠. 3000억 달러 정도 줄인다고 한다는 거는 아까 재투자를 중단해야 될 규모가 얼마 정도 됐어요? 6천억 달러였잖아요. 그것에 절반수준정도가 될 수 있는 거죠. 방금 제가 말한 50억 달러 100억 달러는 하나의 시나리오예요. 이거는 정해진 게 아니고 이거는 앞으로 계속 미 연준이 시장하고 커뮤니케이션 할 거예요. 밝히겠죠. 12월에 할 때는 하기 전까지 어떻게 하겠다는 것을 밝히겠죠. 그 다음에 축소 대상자산이 있는데요. 이게 국채하고 mbs를 모두 축소할 것이라는 견해가 우세하죠. 아까 만기 도래만 보면 국채밖에 없잖아요. 2018년에 4255억의 국채가 만기가 도래하는데 이것의 재투자를 중단하게 되는데 mbs는 조기 상환이 있다고 했어요. 그게 1억 달러 정도 된다. 그러기 때문에 국채와 mbs를 모두 축소해 나갈 것으로 전망을 하고 있는 거예요. 근데 이제 일부에서는 mbs가 만기가 굉장히 길어서 이거를 그대로 놔둘 경우에는 금리리스크가 있다. 또 중앙은행이 국채는 되게 우량자산이지만 mbs는 mbs 시장을 미 연준이 가지고 신용대부를 하고 있는 그런 모습이잖아요. 그래서 바람직하지 않기 때문에 mbs만 축소해야한다는 주장도 존재합니다. 그리고 미 연준에서도 마지막에는 우량자산인 그 중앙은행이 손해를 볼 수 있는 자산을 보유하는 것은 바람직하지 않잖아요. 그래서 우량자산이 국채로만 나중에 대차대조표를 남겨야 한다고 그렇게 합의가 되어 있는 거 같은데 구체적으로 어떤 시나리오로 줄일지는 좀 더 봐야 됩니다. 방금 보면 미국 전체 국채 발행 잔액 중에 연준이 국채의 18%를 보유하고 있습니다. mbs 는 더 많은 35% 보유하고 있습니다. 축소 규모가 좀 중요한데요. 글로벌금융 위기를 겪고 나서 어떻게 보면 그 이전과 그 이후는 좀 환경이 달라졌다고 봐야 되지 않을까요? 그래서 원래 글로벌금융위기 이전에는 그 연준의 보유자산이 $0.9조 정도 되나요. 9천억 달러 그 정도 됐는데 지금 $4.5조 까지 증가가 됐는데 그럼 다시 1조 달러 정도 수준까지 다 연준의 보유자산의 축소를 해야 되느냐는 문제가 있어요. 근데 일부에서는 지금 금융환경이 변해서 그렇게까지 규모를 줄일 필요가 있냐. 는 견해를 많이 제시하고 있고 대표적인 분이 전 연준 의장인 버냉키 의장입니다. 그 이유는 지금 최종적으로 밸런싯이 2조에서 3조 달러일 것으로 예상을 하고 미 연준에서도 올해 1월에 나온 자료를 보면 2.5조 달러 정도 수준. 그 다음에 올해 4월인가 나온 자료를 보면 2.7조 달러 정도에 예측을 하고 있어요. 그렇게 말하는 이유는 뭐냐면 일단은 명목 GDP 대비 현금통화비율 굉장히 현금의 수요가 많이 늘었다는 거죠. 그 다음에 글로벌금융위기를 겪고 나서 규제가 심해졌다는 거예요. 규제가 있기 때문에 은행이 유동성 커버리지 비율이라고 LCR 규제를 해야 되는데 LCR 규제 라는 거는 그 당기에 금융기관의 30일간 순유출 예상규모를 산정하고 거기에 비해 대응 능력이 있는지를 평가 하는 거예요. 그래서 고우량 자산을 많이 가지고 있어라. 이런 건데 이 고우량 자산에 지준예치금이 들어갑니다. 그래서 이러한 수요가 있어서 이정도 규모가 1조 달러 정도 되지 않느냐고 보고 있어요. 아까 말씀드린 것처럼 IOER을 통한 플로우 시스템 이거를 지금 미 연준의 그 정책집행자들은 지금 단기금리를 아주 잘 통제하고 있는 훌륭한 시스템이라고 평가하는 논문들이 요즘에 좀 나와요. 그래서 앞으로도 당분간은 유지해나가야 되지 않느냐. 이걸 유지하는데 적어도 초과지준이 1조 달러 정도 필요하지 않느냐 라는 견해가 제시되고 있습니다. 그래서 이 마지막 종착지가 1조 달러 수준이 아니라 2.5 내지 3조 달러로 한다면 그 보유자산규모를 많이 줄 일 필요가 없게 되는 거예요. 없게 된다면 줄이는 폭을 천천히 하면서 줄이는 양도 적어지니까 금융시장에 미치는 임팩트는 좀 작아 질 수가 있는 거죠. 많이 줄죠. 그래서 이 부분도 상당히 중요한 부분입니다. 그럼 우리 경제에 미치는 영향을 간단하게 살펴볼 텐데요. 여기는 참고하시고 가장 큰 테마는 자본유출압력이예요. 미 금리가 정상화가 될 때, 미 금리가 인상 될 때 항상 글로벌 유동성이 긴축하는 현상이 발생 했고 그것이 신흥국에서 자금이 대규모로 유출되어서 다시 미국이나 이런 쪽으로 옮겨가고 선진국으로 옮겨 가면서 신흥국은 금융위기를 겪거나 금융경제가 불안해지는 현상이 많이 발전했던 거죠. 근데 이런 외국인 자금유출 압력을 높이는 요인으로 작용한다는 게 이거는 경험적으로 봐도 아까 86년 인상기, 94년 인상기, 99년 인상기, 04년 인상기에 보면 항상 신흥국은 자금유출이 유출로 전환되거나 유입국 규모가 축소되었어요. 이런 경험을 봤을 때 이런 문장이 나오게 되는 거죠. 이러한 명제가 그래서 내외 금리처가 축소되면 내외 금리처는 채권자금을 중심으로 외국인 자금이 유입이 둔화되거나 유출되는 경향을 보여요. 주식 자금이나 차입 이런 것은 좀 다르다는 거죠. 다음에 미 달러의 강세 및 글로벌 유동성 축소는 신흥국에 투자비중이 줄어든 것으로 나타났습니다. 이게 이렇게 위험요인이지만 지금 우리나라의 펀더멘탈이나 외환보유고 수준 이런 걸 봤을 때는 급격한 자본유출이 일어날 가능성은 제한적인 것으로 보고 있습니다. 지금 외환보유액도 3766억 달러네요. 4월 현재. 4월 말로 보면 세계 8위수준입니다. 단기 대외지급능력 비율도 상당히 좋아지고 있고요. 그 다음에 신흥국 중에 포지션도 한국이 GDP 대비 경상수지나 총위치 대비 외환 보유액을 봐도 한국의 위치가 그렇게 나쁜 상태가 아니다. 대응능력이 있다는 거죠. 근데 다만 글로벌 위험요인이 현재가 되면서 다른 위험한 신흥국이 이제 먼저 이런 어려움을 겪을 때 그 부정적 효과가 전염이 되어서 우리나라가 자본유출압력이 커질 수 있지 않느냐는 문제가 있긴 있는데 이 점은 계속해서 면밀하게 모니터링을 해 봐야죠. 그래서 국제금융협회에서 발표한 신흥 시장국 취약성평 가를 보면 한국은 되고 모습입니다. 여기 표에서 두 가지를 보시면 됩니다. 하나는 한국은 다른 신흥국에 비해서 좀 양호한 편이다. 또 다른 하나는 다른 신흥국들도 예전에 비해서 여기 플러스 표시하는 게 이전에 비해서 나아졌다는 거예요. 다른 신흥국들도 일반적으로 예전보다 더 펀더멘털이 더 좋아졌다. 그럼 전염효과가 좀 더 악화 되겠죠. 이런 모습이 있기 때문에 급격한 유출 일어날 가능성은 좀 낫지 않느냐. 이렇게 보고 있네요. 그 다음에 미국의 당기시장금리가 상승하면 국내시장금리가 상승하는 모습을 보여요. 최근에 이게 더 상관계수를 구해 봐도 굉장히 높고 동조화 현상이 발생한다. 동조화가 심화되어서 글로벌금융 위기 이후에 한국과 미국의 장기금리 간 동조화가 강화되었다. 그래서 여기를 보면 미 국채 금리 전망을 하는데 이제 10년도를 보시면 2017년에도 2017 년 말에 2.75 정도 됩니다. 계속 상승한다고 전망이 되는 거죠. 그러면 동조화가 심화된 우리나라 장기시장금리도 상승할 가능성이 있는 거죠. 물론 우리나라의 요인은 있겠죠. 수금 요인이라든가 이런 게 있겠지만 상승할 가능성이 있다. 상관계수도 2009년에서 2016년 상당히 높은 편이다. 예전에 비해서 굉장히 높은 편입니다. 이렇게 동조화가 아직까지는 최근에 심하게 나타나는 이유로 보는 건 글로벌 물가의 흐름이 비슷하다는 거고 그 다음엔 글로벌 국채 선물 투자자들이 실시간으로 투자를 하지 않습니까? 그러면서 금융 상황의 변화를 즉각 반영을 한다는 거죠. 미국에서 낮에 투자 하다가 저녁에는 한국에 투자하고 이렇게 하면서 금융사정 상황이 변동하는 것을 즉각 반영하면서 이렇게 서로 위보하고 우리나라의 장기시장금리 동조화가 좀 심해 졌다라고 보고 있습니다. 그리고 아직까지는 미국이 정책금리를 세 번밖에 안올리고 보유자산 축소도 아직 시작 안 했지만 앞으로 시작을 하게 되면 본격적으로 더 가속화 된다고 하면 아무래도 장기금리가 상승압력을 받겠죠. 그 다음에 금융 불안 발생 가능성 입니다. 채무가 많은 가게나 기업들 그리고 금리가 인상되면 어려움에 처 할 수 있겠죠. 기업 같은 경우도 자금조달비용이 높아지니까 투자가 좀 안 이루어질 수 있는데 금융기관으로 보면 우리나라의 금융기관의 흡수 능력은 대체로 양호한 것으로 평가를 하고 있습니다. 금리 상승 시나리오 테스르를 해서 스트레스 테스트를 하는데 우리나라의 국내은행 자본적정성은 양호한 편이다. 우리나라 금융기관도 예전에는 자기자본비율 이런 걸 신경 안 썼어요. 사실은 대출 많이 하고 실적 높아지면 좋다고 그러고 리스크 관리를 안 했지만 최근에 우리나라 금융기관들도 리스크 관리를 굉장히 하고 있습니다. 자기자본비율을 맞춰야 되는 거죠. 될 수 있으면 높게 가져가려고 하는 흐름이 보여서 그런 측면도 있는 것 같아요. 대응능력이 좀 더 좋아진 것 같은 생각이 듭니다. 자본유출 압력 증대 부분에 있어서요. 제가 소개를 해 드릴 게 있는데 한국은행 홈페이지 가시면 있어요. 이슈 및 관련 자료라고 있는데요. 그 배너에 미 연준 금리인상의 영향은 이라는 제목의 참고자료로 두 개가 올라와 있습니다. 하나는 미 연준 금리인상에 따른 자금 유출가능성 및 대외 능력 평가라고 하나가 있고요. 여기에는 없는데 2017년 올해의 통신 보고서를 보시면 통신 보고서에 미 연준 통화 정책 정상화에 따른 자본이 유출가능성 이렇게 해서 제가 오늘은 간단하게 설명을 드렸지만 이 세 개의 보고서를 좀 보시면 자본유출 부분은 굉장히 많이 도움이 될 겁니다.실물 부분에 미치는 영향은 어떨까요? 실물 부분에 미치는 영향은 미국 통화 정책이 정상화가 되면서 우려하는 목소리가 더 크잖아요. 우려하는 목소리가 큰데 제 개인적인 생각으로는 일률적으로 말하기는 어렵지 않나 싶어요. 그래서 당연히 금리가 상승해서 민간소비 회복이나 기업투자를 제약하는 요인이 되서 성장의 하방압력으로 작용할 가능성이 있는데 우리 환율이 높아지고 그러면 또 미국이나 선진국이 경기회복세에 들어간다면 우리의 수출여건 이런 부분이 좀 더 양호한 측면 있어서 양면성이 있다고 저는 개인적으로 보는데. 우리 팀에서 제가 근무하는 팀에서 이걸로 계량모형으로 분석을 해 보니까 아직은 성장의 하방압력 좀 더 크대요. 성장의 하방압력이 좀 더 큰 걸로 나났어요. 금리인상이 좋습니까? 금리인하가 좋습니까? 여기 뭐라고 답을 하는 것은 좀 이상하죠. 자기가 처해있는 상황에 따라서 어떤 게 좋을 수 있고 유리 할 수도 있고 불리 할 수도 있는데 양면이 다 존재하는 겁니다. 어떤 한 개의 정답이 있는 건 아니고 통화정책도 모든 상황을 고려해서 신중하게 결정을 하게 되는 거죠. 금리 인상되면 부채가 많은 사람은 좀 싫어하겠지만 노후 자산이 많아서 노후를 대비 하시는 분들도 금리가 높기 때문에 도움이 될 수도 있고 그런 부분에서 전세자금이 금융대출이 많이 일어나면서 금리가 높으면 또 낮아질 수 있는 가능성도 있는 거고 어떤 거를 호불호를 일률적으로 판단하는 건 어렵다. 어떤 면이라든지 양면을 다 보고 이렇게 균형 잡힌 시각으로 접근 하는 게 좀 더 바람직하다고 생각합니다. 어떻게 보면 좀 어려울 수도 있고 또 아시는 분은 잘 아시겠지만 제가 잘 설명을 해 드려야 되는데 이해 잘 하셨으리라 믿고요. 한번 정리를 한번 해 볼까요? 딱 세 개만 정리해볼까요? 미 연준이 레인지로 정책금리를 하는 이유를 뭐라고 그랬죠? 하는 이유는 유동성이 너무 풍부해서 단기금리가 통제가 안 되는 현상이 발생 하더라 초과지준 불의를 해도 비은행금융기관 유동성을 포틀펜드트시장에 너무 많이 공급해서 단기금리 통제가 안 되더라. 그래서 IOER과 온RRP 제로를 통해서 단기금리 통제력을 확보하고 있어서 당분간은 레인지로 하고 있다. 다만 미 연준이 단기금리 통제력을 확보한다면 나중에 포인트로 갈 가능성도 있다. 그렇지만 최근에는 이 시스템 굉장히 좋아하는 미 연준 인사들이 많다. 효과가 좋다고 평가 하는 것도 많다 하는 거고 그 다음에 금리 인상을 정리해보면 금리 인상은 2015년 12월에 인상을 하고 지금까지 3번을 했지만 앞으로 2년, 3년 동안0.25% 씩 인상을 할 전망이 지금 상황이 전망이다. 그리고 최종 목적지는 3.0% 다. 금리의 시작점, 속도는 최종 수준까지 증가했죠. 연준의 보유자산은 어떻습니까? 문제의 보유 자산은 올해 말 정책 변경을 할 것으로 예상되고 적어도 내년 초 안에는 시행될 것으로 보인다. 근데 매각과 같은 적극적인 수단을 할 때는 금융시장에 미치는 영향이 크기 때문에 점진적으로 보유자산의 만기도래분이나 조기상환분의 재투자를 통해서 할 건데 그것도 전액을 다하면 금융시장에 미치는 영향이 클 수가 있어서 점진적으로 일부분 하는데 지금 밝힌 것은 3개월마다 일정한도 캡을 씌워서 캡을 처음에는 최소한도로 하다가 나중에 점진적으로 늘이는 방식으로 점진적이고 예측 가능한 방식으로 할 것이다. 이렇게 오늘 그래도 강의를 했으니까 이렇게 정리를 한번 머릿속에 깔끔하게 하시고 그래서 나중에 주제에 대해서 얘기가 나올 때 이렇게 할 수 있도록 정리가 하는 게 좋을 것 습니다. 종합평가 및 시사점을 말씀드리면 미 연준의 통화 정책 정상화는 점진적이고 예측 가능하기 때문에 특히 정책금리인상 경로가 불확실성이 낮은편이다. 보유자산 축소도 매우 점진적이고 예측 가능하게 이루어질 것으로 우리 경제에 미치는 영향도 제한적일 가능성이 있다. 다만 미국도 또는 글로벌 경제 상황이 예기치 못한 가는 방향으로 간다. 미국 재정 트럼프 정부의 재정 정책이 좀 더 강하게 시행된다고 하면 미 연준의 정책금리 인상 속도도 빨라질 가능성도 배제하지 못한다. 그래서 모니터링 할 사람이 필요한데 미국의 신정부의 경제정책, 주요 선진국의 통화 정책 지정학적 리스크와 관련된 불확실성 그리고 우리나라 같은 경우는 가계 부채의 문제점에 유념을 해야 된다. 주요국 통화 정책에 대해서 말씀을 드리고 이제 강의를 마치겠는데요. 아까 2014년 말에 테이퍼 링을 종료하고 2015년이 들어왔죠. 2015년 말 금리를 인상하기 전까지 벌써 미국은 금리를 올리겠다. 올리겠다. 계속 말을 한 거예요. 그래서 이 때문에 이때부터 약간 통화 정책이 긴축기조의 성향을 보이기 시작했어요. 그때 2014년, 15년 에는 유럽이 대규모양적 완화를 실행합니다. 그러면 미국은 긴축 기조로 들어서는 근데 유럽은 어떻게 되는 거예요? 완화적 통화 정책을 그것도 되게 확장하고 있는 거예요. 이런 현상을 통화 정책 차별화라고 했어요. 통화 정책 차별화가 지속되고 있는 거죠. 통화 정책 차별화가 되고 있다는 거는 2015년 말과 2016년 말 2017년 3월에 미국이 금리를 올려도 금리를 올려도 그 금리를 올려서 시장에 줄 수 있는 충격을 어디서 완화시킬 수가 있어요? 일본 은행이나 이런 데서 대규모 양적완화를 하고 있기 때문에 그 글로벌 유동성의 축소 분의 축소나 영향을 좀 상쇄 시킬 수 있겠죠. 충격을 상쇄시킬 수 있겠는데 만약에 내년부터 미 연준 금리를 인상 하는데 일본 은행도 만약 긴축기조로 간다. 이렇게 했을 때는 그럴 상생하는 요소도 약해집니다. 그러면 금융시장의 미치는 강도를 좀 더 세지겠죠. 그런 부분까지도 고려를 해야 된다는 거고요. 그럼 ECB 어떻게 하고 있냐. ECB는 올해 말까지는 지금 작년에 까지는 월 800억 달러 수준으로 자산매입을 했는데 지금 4월부터 600억 달러 수준으로 낮춰서 자산매입을 올해 12월까지 하겠다고 했습니다. 올해 12월까지 하겠다고 했어요. 근데 독일이나 그 ECB 내부의 독일이나 오스트레일리아나 이렇게 좀 경제상황이 좋은 나라들은 빨리 이거를 긴축 기조로 가자. 이렇게 주장을 해요. 그런데 드라기 총재는 그 정도는 아니다. 아직까지는 완화정책을 지속해야 한다. 그래서 연말까지는 완화 정책이 갈 거로 보는 데 내부에서는 이제 긴축 테이퍼 링으로 가자 이런 이야기가 많이 나오고 있다는 것 좀 알아주시고요. 일본은행도 작년에 일본 은행은 마이너스 금리 정책을 도입 했어요. 그래서 아까 여러분이 마이너스 금리 정책에 대해서 단기금리를 –0.1 로 하고 있고 지금 장리금리 타깃팅이라고 해서 10년물채 금리를 0% 수준에 맞춰 놓고 그 완화적 통화 정책을 계속 하고 있어요. 근데 일본도 문제가 뭐냐면 그 미국은 미국의 자산 매입 양이 GDP의 25% GDP 25% 아까 말했죠. 근데 일본은 거의 90% 그래서 살 부채가 없는 거예요. 자산 매입 할 대상이 부족하기 때문에 정책의 지속성이 계속 시장에서 의구심을 받고 있는데 거기에다가 지금 장기금리를 0% 에 맞추겠다. 이렇게 했지만 여러분 보세요. 지금 계속 미 연준 금리 어떻게 돼요? 계속 올라 갈 거잖아요. 올라가면 일본의 장기금리도 상승압력을 받을 수밖에 없잖아요. 여기도 지금 구로다 총재가 완화 정책을 지속하겠다. 그 다음에 요즘에 들리는 뉴스 한번 봐보세요. 출구전략은 시기상조다. 이런 말들을 하고 있기는 하지만 있어요. 그래서 제 생각에는 어느 시점까지 구로다 총재가 갈 거 같은데 지금 글로벌금융 상황이 그렇게 넉넉하지는 않다. 넉넉하진 않아도 된다. 이런 것까지 다 감안해서 보면 제가 이제 한 예를 든거지만 미국 정부의 경제 정책 주요국 선진국의 통화 정책 지정학적리스크와 관련된 불확실성. 브랙시트 우리나라 같은 경우는 박한, 우리나라 가계부채 문제 같은 거 이런 거에 대해서 저희도 통화 정책부이나 한국은행도 굉장히 관심이 많고 아주 자세히 분석을 하죠. 항상 이런 문제에 대해서 모니터링하고 항상 이렇게 긴장감을 가지고 보고 있고 국제금융 상황에 변동이 생기면 그때 적극적으로 대응할 수 있도록 정책 마련을 하려고 하고 있습니다. 오랜 시간 강의를 들어주셔서 감사합니다.